Адам Позен: „Пренебрегнахме колко издръжливи са хората“
Тази статия е версия на място на нашия бюлетин Unhedged. Регистрирайте се тук, за да получавате бюлетина направо във входящата ви поща всеки делничен ден
Добро утро. Когато The Economist има снимка на бик на корицата си, това трябва да е сигнал за продажба. Но историята е за това как пазарите не могат да продължат да растат толкова бързо. Така че това е сигнал за покупка. Какво трябва да правим? Да чакам корицата на Barron’s утре? Ако имате по-добър план, пишете ни: [email protected] и [email protected].
Петъчно интервю: Адам Позен
Адам Позен е президент на Института за международна икономика Питърсън. Бил е икономист от Федералния резерв, консултант на правителствата и на МВФ, сътрудник в Brookings и член на комитета по паричната политика на Bank of England. По-долу той говори с Unhedged за това какво научихме от пандемията, какво боли Китай, какво да очакваме от изкуствения интелект и много повече.
Unhedged: През последните няколко години направихме мащабен експеримент с макроикономическа политика. Какво научихме?
Адам Позен: Две неща. Първото е, че хората и фирмите бяха много по-устойчиви, отколкото им приписвахме. Първоначално, когато удари пандемията, мислех, че ще имаме най-малко постоянна безработица и много затварящи се предприятия. И това не се случи. Това отчасти се дължи на подкрепящата политика, но мисля, че пренебрегнахме колко издръжливи са хората. По същия принцип прекарвам голяма част от ежедневната си работа, тревожейки се за корозията на глобализацията. Това се случва и не е добре, но способността на търговията да се възстанови от конфликта между САЩ и Китай и от прекъсванията на веригата за доставки също е доста невероятна. Виждаме някои промени в това къде се случва търговията, но общата търговия не се е променила много.
Второто нещо е свързано с инфлацията. Моето поколение и три или четири поколения централни банкери преди моето се страхуваха от повторение на 70-те години. Може би не е било в предната част на ума ни, но винаги е лесно да си го спомним. Това, което открихме, е, че наистина няма голям натиск за възходяща инфлационна спирала. Това е наистина интересно! Може да се окаже, че нещата, които Бен Бернанке, Томас Лаубах, Фредерик Мишкин и аз написахме преди 25 или 30 години относно таргетирането на инфлацията, бяха истински – че ако закрепите инфлационните очаквания, можете да бъдете надеждни и все още да провеждате активна политика. Надявам се, че е правилно; изглежда малко прекалено хубаво, за да е истина. Но мисля, че може да се окаже, че ако провеждате надеждна антиинфлационна политика при добър режим в продължение на 30-40 години, хората наистина ще ви дадат полза от съмнението.
Нехеджирани : Въпреки това в онези месеци, когато инфлацията наистина крещеше, това трябва да ви е всявало малко страх.
Posen: Абсолютно. И поради това, аз все още не съм изцяло преходен екип, в смисъл, че ако Фед или Европейската централна банка или Централната банка на Англия не бяха започнали агресивно да повишават лихвите, мисля, че нещата можеха да станат много по-зле.
Нехеджирани: Много от нас гледат на постоянната сила на икономиката и се питат: къде са известните изостанали ефекти на паричната политика? И трябва ли да се тревожим, че ще се появят всички наведнъж?
Позен: Ще си взема малко заслуги тук. В разговорите, които водих през пролетта на 2021 г., продължих да казвам, че не виждам рецесията като неизбежна. Прогнозирах продължаващ растеж в САЩ, макар и не толкова силен, колкото имаме. Преди една година, преди банковата бъркотия на SVB, хората говореха за закъснелите ефекти на паричната политика, а аз ги подвеждах. Твърдя, че ако щяхме да видим закъснели ефекти, щяхме да сме ги видели досега. Това беше потвърдено: традиционните сектори, чувствителни към лихвените проценти, като например жилищното строителство в САЩ, не реагираха толкова много на затягането на Фед. Развиващите се пазари като Мексико показаха устойчивост както по отношение на растеж, така и на финансова стабилност. Така че просто нямаше смисъл да има някаква изостанала обувка, която чака да падне. Нещата, които са били най-уязвими към по-високи проценти в исторически план, са били устойчиви.
Днес все още можете да ни разкажете страшна история за търговските недвижими имоти в САЩ, но преобладаващата история е, че няма причина да очакваме забавени ефекти . Така че сега въпросът е защо? И за мен това е реабилитация на периода след финансовата криза - и осъдително обвинение срещу политиката на САЩ и Обединеното кралство преди финансовата криза. Следкризисната система на капиталови изисквания и добър надзор и регулиране проработи. На първо приближение, причината, поради която чувствителните към лихвените проценти сектори на икономиката на САЩ и нововъзникващите пазарни икономики не бяха засегнати от агресивното затягане на Фед по начина, по който беше преди, е, че ние влязохме с много повече финансова сила. Балансите за нефинансовия бизнес, основните банки и дори домакинствата бяха много солидни.
Това показва, че част от трансмисионния механизъм на паричната политика на Фед по същество се основава на финансовата уязвимост. Хората стигнаха до това разбиране наобратно. Чувате да се говори, че Фед „затяга, докато не счупи нещо“. Но започнах да правя обратната страна на тази точка: ако няма какво да се счупи, Фед не е бик в магазин за порцелан; това е просто някой с кърпа за прах. И може би това означава, че политиката на Фед е просто по-малко ефективна.
Нехеджирани: Подкрепихте . Обяснете идеята си за прехвърляне на производителността между пазара на труда и изкуствения интелект.
Позен: В момента съм неохотен бик на производителността и наистина мисля, че това е процес в две стъпки. Имахме три поредни тримесечия на доста силен ръст на производителността. Но дали това е фалшификат, както видяхме след Covid, или е истинско?
Моето мнение е, че е истинско. Това, което се случи, беше, че огромен дял от работниците в долния край на разпределението на доходите казаха, че се живее само веднъж; животът е твърде кратък за това. През цялото време правителството се намесваше. Така че „резервираната заплата“, минималният пакет от заплащане и условия на труд, необходими за дадена работа, се повиши. Работниците все повече не искат да правят, да речем, домашно здравеопазване за твърде малко пари. Те са готови да сменят работата си.
В същото време в САЩ имаше огромен скок на безработицата, което означаваше, че хората, които внезапно сменят работата си, не трябваше да се тревожат, че работодателите се чудят „какво не е наред с теб? ”. Когато повече от 20 процента от работната сила е без работа по едно и също време, няма отрицателен сигнал. Слагам това върху общата история, която хората разказват за управлението на гореща икономика. Куп работници се преместиха при по-големи работодатели или заплашиха да го направят, за да извлекат повече от настоящите работодатели. И знаем, че съчетаването на работници с по-големи работодатели ги прави по-продуктивни. Те се чувстват по-сигурни, има повече инвестиции в обучение и има повече възходяща мобилност.
Не мога да се преструвам, че имам кристална топка по този въпрос, но мисля, че вероятно имаме още около шест месеца повишаване на производителността от хората, които се настаняват на нови позиции.
Незащитен: Така че това е половината от историята за пазара на труда. Какво ще кажете за AI половината? Какво ви дава увереност, че изкуственият интелект ще повиши силно производителността?
Позен: Стигам до това не като технолог, а като човек, който е изучавал предишни вълни на продуктивни иновации, както и тези, които не успяха да се осъществят. Вземете теорията за екзогенния растеж на покойния Робърт Солоу. Това, което се случва, е, че от време на време, чрез щедростта на Бог и гения на отделни изследователи, вие получавате нова технология с общо предназначение, която влияе на средния темп на растеж и производителност в целия свят - „следващото голямо нещо“. Така че въпросът е: защо вярвам, че изкуственият интелект е един от тези, освен да слушам който и да е Сам на деня, представен в Давос тази година?
Бих посочил два големи забележими фактора. Първо, трупане на работна ръка. На пръв поглед продължаващото наемане на голям брой работници през последната година и половина няма много смисъл. Може би наваксвахме от Covid или работодателите се опасяваха, че нямат работници. Но тенденцията за заплати от 200 000 нови работни места на месец продължава през целия път до 2023 г. Компаниите наемат работници, които не е задължително да могат да използват в момента, но смятат, че може да се наложи да използват в скоро време. Това е необходимо, но не достатъчно, за иновационен бум. Това не гарантира, че иновациите идват, но се случват преди почти всяка голяма иновационна вълна. По децентрализиран начин хиляди работодатели виждат в индивидуалните си бизнес условия, че ще могат да използват повече хора.
Второто е натрупването на умни пари или частни инвеститори в пространството на AI. Отново, това е необходимо, но не достатъчно. Можем да имаме балони, които не предвещават технологичен бум. Но по същество всеки път, когато е имало скок в производителността – независимо дали става дума за железниците в края на 19-ти век или интернет през 90-те години на миналия век – имате нещо, което изглежда като свръхинвестиция и натрупване. Има логика в това. По децентрализиран начин инвеститорите решават, че наистина има нещо тук, някой ще спечели и аз искам да заложа на него. Видяхте това през 90-те години. Важното е, че не сте виждали това през последните 20 до 25 години. Неща, които изглеждаха потенциално важни, като 3D принтиране или геномика, бяха предимно избегнати от умните пари. Но независимо дали става дума за частен капитал или за баланса на Microsoft, сега ги виждате да влизат.
Отново, може би в крайна сметка няма нищо. Но като макро човек тази комбинация от свръхинвестиции и трупане на работна ръка изглежда като добър предшественик за генеративен бум на производителността на ИИ.
Нехеджирани: В нов и по-висок режим на лихвите?
Позен: Икономистите са склонни да говорят за това като за R-звезда, неутрален лихвен процент за икономиката. Начинът, по който да мислим за това, е приблизително 10-годишният реален лихвен процент на Министерството на финансите, когато икономиката е на пълна заетост. Имаше много причини този процент да е нисък за около 20 години. Едната е демографията: застаряващите общества обикновено са по-склонни към риска и предпочитат сигурни активи. Друг е пренасищането със спестявания: огромни количества спестявания в Китай и Източна Азия трябваше да отидат някъде и това натисна лихвите надолу. След финансовата криза имахте комбинация от регулиране и доброволно избягване на риска, което тласна много инвеститори към така наречените сигурни активи. И имахте по-нисък темп на растеж на производителността, отколкото през 90-те години, така че основното реално търсене беше по-ниско.
Според мен едно от големите неща, които натискаха R-star, се промени фундаментално и това е производителност. Така че, ако съм прав, тогава R-star трябва да се повиши, може би не точно едно към едно, но приблизително със същата величина като растежа на производителността. Така че не съм чак до прогнозата на McKinsey за 4 процента ръст на производителността. Но да кажем, че ръстът на производителността в САЩ ще бъде 2,25 или 2,5 процента вместо 1 процент. Това е голям скок. И това оказва възходящ натиск върху R-звездата.
Има и допълнителен фактор, който отдавам заслугата на Лари Съмърс за повишаването му миналата година. Ние сме в разгара на устойчив фискален бум. С възможно изключение на Германия, икономиките на Г-7 и Китай са на път да харчат или вече харчат много повече за отбрана, много повече за зелени инвестиции и много — за съжаление — за индустриална политика. Това е много голяма част от световните спестявания, които отиват в разширяване на структурните дефицити от 1-2 процента от БВП. В САЩ, в зависимост от това как броите недостига на приходи през последните няколко години, числото може дори да е по-високо.
Вие всъщност управлявате дивидента на мира след Студената война наобратно. Нито една от тези страни, с изключение може би на Германия, няма да повиши данъците, за да плати тези допълнителни разходи. Те може да намалят разходите, но вероятно не достатъчно, за да го платят. Така че, ако имате продължителна ерозия на фискалните позиции в рамките на големите икономики през следващите 10 години, това струва най-малко три четвърти от процента върху 10-годишната облигация. И вие получавате процент или повече от повишаване на производителността. И тогава R-star е над 2 процента вместо нула.
Нехеджирани: Споменахте индустриалната политика. Ние наскорокойто е от другата страна на този дебат от вас.
Позен: Прочетох това! Бях приятно изненадан, че Дани каза, че не използвайте индустриалната политика като програма за работни места. Това със сигурност е вярно и е много важно за привърженик на индустриалната политика като него да каже това. Другото изненадващо нещо, което той каза, беше, че трябва да разглеждате индустриалната политика като портфейл от инвестиции и трябва да оставите някои отделни проекти да се провалят. С удоволствие видях това.
Мисля, че той е малко наи
