Какво ни казва Blue Owl за структурния проблем на частния кредит

Тази публикация е версия на място на нашия бюлетин Unhedged. Премиум клиентите могат да се записват тук, с цел да получават бюлетина всеки работен ден. Стандартните клиенти могат да надстроят до Premium тук или да прегледат всички бюлетини на FT

В Ню Йорк още веднъж вали мощен сняг и Unhedged го преодолява. Нямаме какво хубаво да кажем за месец февруари и имаме подозрения за януари и март също. Изпратете ни топли и слънчеви мисли, финансови или други: [email protected].

Частен заем: заемите не са проблем

Индустрията на частното кредитиране има дребни проблеми.

Местото на казуса, най-малко през последните седмица или две, беше фонд, ръководен от мениджъра на активи Blue Owl. Фондът, Blue Owl Capital Corp II, е планиран предвид на самостоятелните вложители и предлага тримесечни назад изкупуване до 5 % от цената на фонда. Това е в контрастност с частните кредитни фондове за институционални вложители, където ликвидността може да бъде налична единствено след няколко години.

Миналата есен банкрутът на First Brands и други пропуски провокираха диалози за „ кредитни хлебарки “, по същото време, когато лихвените проценти започнаха да падат. Нито едно от тях не направи частния заем по-привлекателен като инвестиция. BOCCII стартира да се сблъсква с огромни претенции за назад изкупуване и спря да прави нови вложения. Решението на Blue Owl за това беше да го слее с по-голям обществен фонд, OBDC.

Както моят сътрудник Антоан Гара пръв уточни, този проект сътвори проблем. OBDC, като обществено търгувана компания за бизнес развиване, търгува непременно, която фондовият пазар реши, че би трябвало. По това време тази цена беше с 20% отстъпка от чистата стойност на активите на фонда (както е избрана от Blue Owl). BOCCII, като частен фонд, оферираше тримесечно назад изкупуване по чиста стойност на активите. Така притежателите на BOCCII трябваше да поемат 20 % загуба, когато техните активи бяха обединени в OBDC. Така че верният ход за тях би бил да осребрят при NAV — само че Blue Owl го забрани.

Няколко дни след историята на Антоан, Blue Owl разгласи, че сливането е прекъснато и че прозорецът за назад изкупуване ще се отвори още веднъж при започване на 2026 година Но предходната сряда Blue Owl сподели, че няма да има назад изкупуване; вместо това компанията ще връща капитала на вложителите епизодично през идващите тримесечия и години. Той към този момент е продал огромна част от заеми покрай номиналната стойност и възнамерява да преразпредели приходите.

Обратът накара вложителите да са нервни за цялата промишленост. Мениджърите на активи с експозиция към частни заеми, която към този момент понижава през тази година, приключиха предходната седмица с още по-голям спад:

Притесненията, свързани с дебненето на частни заеми, не се лимитират до падащи лихвени проценти и повърхностно сключване. Съществува и фактът, че мениджърите са минали нападателно към кредитирането на програмен продукт тъкмо в точния момент, с цел да може AI да сложи бъдещето на тази промишленост под въпрос. Но решаващият миг е, че нито едно от тези терзания не е главният проблем на промишлеността сега. Вместо това главният проблем е, че продажбата на частни кредитни средства на вложители на дребно е неточност.

Едно от основните преимущества на частния заем е, че кредиторите могат да извлекат награда за неликвидност – по-висок лихвен % – когато отпускат заеми на кредитополучатели, които желаят да избегнат ежедневния напън на пазара на високодоходни облигации. Друго, обвързвано преимущество, е неналичието на пазарно ценообразуване на заемите, което основава тип на възвръщаемост на вложенията, несвързана с измененията на обществените пазари. Но когато продавате частни кредитни вложения на вложители на дребно, би трябвало да им предложите известна степен на ликвидност. Правейки това, вие създавате ненамалимо напрежение, както в този момент показват премеждията на BOCCII.

Blue Owl (и доста други) се пробваха да подредят кръга, като оферират лимитирана ликвидност — тримесечни назад изкупуване в лимитирани количества. Но условията за ликвидност в последна сметка нямат граници: в случай че на някого се каже, че не може да се измъкне, всеки желае да излезе, без да чака да оцени кредитното качество или да обмисли същинското влияние на ИИ върху софтуерния бизнес. И това бързане към изхода ще се случи всякога, когато вложителите схванат, че има значима разлика сред „ некорелираната “, „ постоянна “ марка на частен актив и това, за което този актив може да бъде продаден сега. Но съществуването на такава празнота е една от основните точки за продажба на частния заем! Вътрешното несъгласие е неустойчиво и присъщо на продукта.

Това, което е в действителност забавно е, че всички видяхме, че това идва. Прогнозите, че насочените към дребно частни кредитни артикули ще доведат до неразбория, бяха на всички места, още през цялото време. Това, че продуктите по този начин или другояче са основани и продадени, ви споделя нещо за силата на маркетинговата и дистрибуторската машина на Уолстрийт.

Тарифи: краят на началото

Пазарите не реагираха доста на петъчната вест, че „ изключителните “ цени на Тръмп са били приети за противозаконни. Акциите на подвластните от импорт търговци на дребно се покачиха малко, когато новината пристигна, само че вълнението беше най-вече мимолетно. Доходността на държавните облигации не се промени. Доларът се увеличи леко. Безразличието има смисъл. Присъдата на Върховния съд беше необятно предстояща и оценена. И което е по-важно, несигурността в цените не е намаляла. Всъщност евентуално се е влошило.

Тръмп бързо разгласи световна тарифна ставка от 10 %, по-късно 15 %, според раздел 122 от Закона за търговията от 1974 година, което му разрешава да постанова краткотрайно ограничавания върху вноса. И другите търговски покупко-продажби и обещания за вложение след „ Деня на освобождението “ към този момент са във въздуха. Тези покупко-продажби " зависеха от опасността от по този начин наречените мита за деня на освобождението. Ако те са оскъдни и недействителни, тогава би трябвало да се чака, че нашите страни сътрудници ще желаят да освободят последващите " покупко-продажби ", които бяха искрено изнудващи ", съгласно Маркъс Ноланд от Института за интернационална стопанска система Питърсън.

Най-голямото фискално главоболие е дали се дължат възобновяване на цени и на кого. Либи Кантрил от Pimco пресмята, че Съединени американски щати са вкарали в джоба си към 175 милиарда $ цени по IEEPA – към половината от общите си доходи от цени – и теоретично би трябвало да ги върнат. Погашенията ще усилят фискалния недостиг. Комитетът за виновен федерален бюджет пресмята, че решението на Scotus и възобновяване на митата ще усилят дълга с $2,4 трилиона през фискалната 2036 година (тази прогноза беше оповестена преди Тръмп да разгласи своите 10-процентни световни мита).

От позиция на производителите на дребно и колите, които бяха измежду най-силно засегнатите от митата, решението евентуално няма да се промени доста. Per Hong от Kearney чака архитектурата на ценообразуването и времето на инвентара да не престават да съществуват като настоящи проблеми. " Много към този момент са поели елементи от тарифните разноски, с цел да защитят търсенето, като в същото време диверсифицират снабдяването отвън Китай. Въпреки че ще забележим по какъв начин ще се развие това, това решение не анулира тези структурни промени ", отбелязва Хонг.

Икономическата неустановеност постоянно е била най-голямата цена на комерсиалната политика на Тръмп. Решението на Върховния съд не го поправя. Докато няма повече изясненост по отношение на новата базова линия на политиката и по отношение на изплащанията, акциите, държавните облигации и доларът ще продължат да се сблъскват със същия срещуположен вятър, в който са плавали от предишния април.

Едно положително четене

Напредък?

FT Unhedged подкаст

Не можете да получите задоволително Unhedged? Слушайте нашия нов подкаст за 15-минутно гмуркане в най-новите пазарни новини и финансови заглавия, два пъти седмично. Вижте последните издания на бюлетина тук.