Акции в дългосрочен план? Може би
Авторът е сътрудник на FT
Убеждението, че акциите превъзхождат облигациите в дългосрочен план, стои зад почти всеки процес на стратегическо разпределение на активи и е подкрепено от векове емпирични данни.
Най-дългата поредица от възвръщаемост на американски финансови активи в общо обращение датира от 1871 г. В тази сметка средното представяне на акциите спрямо облигациите за 10-годишен период на държане е 2,3 процента годишно, нараствайки до 4 процента процента годишно за 50-годишни периоди на държане. Вероятността за недостатъчно представяне за относително дълги периоди е малка. И което е важно, случаите на акции, които са победени от облигации, стават изчезващо редки с удължаването на периода на държане.
Тази степен на постоянно превъзходство зарадва акционерите, но озадачи академичните среди. Резултатът е огромен набор от финансова литература относно пъзела с премията за капиталов риск — неспособността на стандартните модели да обяснят степента на историческо превъзходство на капитала спрямо безрисковия дълг.
Извън САЩ има по-малко на пъзел. Елрой Димсън, професор по финанси в Judge Business School на университета в Кеймбридж, в продължение на няколко години е съавтор на окончателния алманах на финансовата индустрия с данни за глобалната дългосрочна възвръщаемост на активите, който се простира до началото на 20-ти век. Тази работа предостави количествена проверка на универсалистките вярвания в надеждността на превъзходството на капитала.
Случаи на 20-годишни периоди на държане, в които акциите са победени от облигации или дори пари, не са необичайни в развитите пазари. През 50-те години, завършващи на 2019 г., екипът на Dimson съобщи, че възвръщаемостта от световни акции и държавни облигации, бивши САЩ, е приблизително равна съответно на 5,0% и 5,1%. Все пак САЩ бяха изключителни. Или поне това ни казаха данните досега.
Докато някои хора започват да се занимават с градинарство или голф след пенсиониране, Едуард Маккуори, почетен професор по маркетинг, прекара последните седем години в по-отблизо при изключителността на САЩ. Неговото заключение, публикувано във Financial Analyst Journal този месец, е, че данните са тъпи. Въз основа на данните за облигациите, събрани от финансовия историк Ричард Сила, Маккуори извърши търсене на град по град в дигитализирани архиви за подробности относно дивидентите и броя на акциите, за да разшири американската историческа финансова история. Резултатът е нов ресурс, съдържащ повече от три пъти повече акции и пет пъти повече облигации. Неговият разказ улавя много повече провали, намалява пристрастията към оцеляването и една удивително различна дългосрочна история.
Въздействието на оцеляването не е малък детайл. Старата история, казва ми Макуори, е имала някои явни пропуски. Най-големият пропуск от предишни данни, Втората банка на Съединените щати, представляваше в своя пик почти 30 процента от общата пазарна капитализация на САЩ, около общото тегло на Великолепната седморка в днешния S&P 500. Банката фалира във финансова паника на 1837 г. Въпреки включването на такива епични провали, новият исторически рекорд все още е в полза на акциите, но в по-малка степен. Тази низходяща преоценка на старите американски финансови печалби има форма.
През 2002 г. основателят на Research Affiliates Роб Арнот е съавтор на статия с Питър Бърнщайн, в която се заключава, че историческата средна рискова премия за акции е била около половината от това, което повечето инвеститори вярват и е била само 2,4 процента. Количеството на средното превъзходство на акциите за дългосрочни периоди на държане отново е приблизително наполовина в новите данни. А случаите на лошо представяне на капитала за двадесетгодишни периоди на държане почти се утрояват.
Защо трябва да се интересуваме от новите оценки на възвръщаемостта на откровено стари активи? Отчасти защото те отхвърлят идеята, че има някаква трайна законна закономерност за дългосрочно превъзходство на американския капитал. „Това, което ме удиви, е как митовете в нашата индустрия остават пред лицето на убедителни доказателства, че грешат“, ми казва Арнот. „Чудесно е да имаш компания в донкихотовската задача да ги развенчаеш.“
Цените на активите са описателен разказ за икономическите условия, политическите избори, предприемаческите успехи – и, разбира се, техните провали. Инвеститорите, притежаващи руски финансови активи през 1917 г. или китайски през 1949 г., бяха експроприирани чрез избор на политика. Притежателите на японски индекс-тракери през 1989 г. все още чакат да бъдат възстановени първоначалните им инвестиции. Работата на Димсън върху възвръщаемостта от 20-ти век отдавна е установила, че представянето на пазара на акции в САЩ е изключително. Новите данни не намаляват изключителността на следвоенното представяне на американския капитал, но предполагат, че това може да е изключителен епизод.
На инвеститорите им е трудно да избягат от рамката, която предоставя историческата възвръщаемост. Но екстраполацията крие опасности. „Акциите днес са готови да предложат на дългосрочните търпеливи инвеститори рискова премия от 1-2 процента“, ми казва Арнот. „Това може лесно да бъде премахнато от лош избор на политика.“
