Икономистът Юджийн Фама: „Ефективните пазари са хипотеза. Това не е реалност’

Улавянето на среща за обяд с финансовия икономист Юджийн Фама се оказа съвсем толкоз мъчно, колкото успеха на фондовия пазар. Първият ми опит през 2021 година се провали заради дълготрайни блокирания заради Covid-19. Предложението вместо това да го създадем посредством видео беше принудително отхвърлено. „ В Zoom гледането на хора, които ядат и приказват, наподобява непоносимо “, изпраща Fama по имейл. Трудно е да не се съглася.

Още един опит е провален от професор от Чикагския университет, прекарващ зимата на Западния бряг. Най-накрая намерихме време да хапнем в Чикаго, само че когато попитах за някои вероятни места, се натъкнахме на друга спънка. В своя сбит жанр на имейл Фама ме осведоми, че „ в никакъв случай не обядвам на открито “. Като компромис се появявам в офиса му в Чикагския университет с две кафяви хартиени торби, съдържащи съмнителна селекция от сандвичи, опаковки, салати, суши и безалкохолни питиета, закупени от магазинче на долния етаж.

За благополучие, 85-годишният Фама не е придирчив ядец и с наслада сграбчва пиле Цезар. Чувствайки се самоуверен, вземам пакета от 12 неопределени суши. Това е неугледно ядене, само че доста ефикасно, което ми се коства уместно поради това, за което желая да приказвам.

Фама е може би най-известният и авторитетен професор по финанси в света, с помощта на неговата революционна догадка за ефикасен пазар – този фондов пазар цените когато и да е включват цялата налична информация, с помощта на кумулативните и безкрайни старания на милиони вложители, които непрекъснато се пробват да я надхитрит. Парадоксът е, че вследствие на техните старания фондовият пазар на процедура е съвсем неосъществим за победа.

Цялата стопанска система е просвета за държанието. Разликата е дали смятате, че държанието е ирационално или рационално

С други думи, може би сте разчувствани от капацитета на някои горещи нови електрически транспортни средства или смятате, че остарял търговец на видеоигри би трябвало да се промени и може би си прав. В края на краищата всички цени на акциите са неправилни в назад във времето. Но във всеки даден миг цените на тези акции са почти обективни, като се има поради, че всички известни опасности и възвръщаемост към този момент са включени.

EMH е най-близкото финанси до „ теорията на всичко “, и завоюва на Фама Нобеловата премия за стопанска система през 2013 година Но през днешния ден остава толкоз противоречив, колкото беше, когато Фама го предложи за първи път преди половин век.

Манията за всички изкуствени неща интелигентността е най-новото предизвикателство пред теориите на Фама, трансформирайки международния фондов пазар в обърната пирамида, почиваща нестабилно върху стеснен съединител от компании на стойност трилиони долари. Те могат да прибавят и губят стойност на стотици милиарди долари на фондовия пазар на процедура без вести. В резултат на това даже някои помощници на Фама губят вярата си.

„ Мисля, че [пазарите] евентуално са по-малко ефикасни, в сравнение с си мислех преди 25 години “, призна Клифърд Анес, управител на хедж фондове и някогашен проучвателен помощник на Fama, в изявление за FT предходната година. „ И те евентуално са станали по-малко ефикасни през моята кариера. “

Самият Фама отхвърля очевидното вероотстъпничество на своя някогашен възпитаник. „ Той се пробва да се възползва от разнообразни опасности и може би пояснява това като неефективност “, споделя професорът по финанси. „ Но не забравяйте, че в този момент той е от другата страна на оградата. Той продава артикули, нали? “

Ако Волтер не беше толкоз скучен, Фама може би просто щеше да се окаже извънредно стимулиран гимназиален преподавател в Нова Англия. Роден през 1939 година във второ потомство сицилиански американци, Фама израства в работническия град Малдън, Масачузетс. Въпреки дребната фигура, той беше малко спортист в католическата си гимназия за момчета – хвърли се в бейзбол, баскетбол, футбол и лека атлетика – само че също по този начин се справяше добре в академичното си обучение.

„ Родителите ми въобще не се интересуваха от спорт. Те в никакъв случай не са ходили на моите игри. Но видяно обратно, мисля, че това беше добре. Не бях поощрен да бъда сериозен за това “, споделя Фама, до момента в който се бори с пластмасовата опаковка на опаковката. „ Майка ми сподели „ можеш да правиш всички спортове, които искаш, стига да останеш в листата на декана “.

Подейства. Фама става първият в фамилията, който посещава университет, изучавайки романски езици в Tufts. Планът беше да стана преподавател и треньор на един от учебните спортни тимове в профил. Спортът остава огромна част от живота на Фама, макар че възрастта е лимитирала тази явно свирепа игра на тенис и го е свела до това да играе голф единствено няколко пъти седмично, когато гърбът му го разрешава.

Светът залага, че AI ще ръководи света и че Nvidia ще има съвсем монопол, само че кой в действителност знае?

Въпреки това, до третата му година Фама си проправяше път през френската философия на истинския език и я мразеше. По волност Фама взе курс по стопанска система и се влюби. „ Бях много добър в това “, спомня си той с усмивка. Така че той се придържа към него.

Слънчевата светлина струи през огромните прозорци на ъгловия офис на Fama на South Woodlawn Avenue, къпейки професора по финанси, само че стартирам да се съгласявам с него, че яденето и говоренето могат да бъдат малко разпилян. За мое голямо облекчение моето бодега суши е годно за консумация и има изненадващо пресен усет, макар че уасабито наподобява по-старо от моя сателит за обяд.

В Tufts се ражда ядрото на хипотезата за ефикасния пазар. Един от професорите на Фама ръководеше услуга за прогнозиране на фондовия пазар в профил и помоли младия Фама да тества разнообразни техники, които той измисли. За страдание, даже когато историческите данни сочеха, че може да работят, те се провалиха, когато фактически бяха внедрени в търговията онлайн.

„ Винаги работеше в извадка и в никакъв случай отвън извадка “, спомня си Фама. „ Мисля, че това беше първият ми урок по ефикасни пазари. “

Вдъхновено, прибързано развитият студент по-късно отива в аспирантурата на Чикагския университет, разсадник на финансовата академия през 60-те години. Инвеститори и икономисти от дълго време разясниха видимо непредсказуемото придвижване на акциите, защото търговците непрестанно реагираха на новините, само че Фама беше този, който извади разнородните влакна в сплотена догадка за това по какъв начин действат пазарите в публикацията „ Случайни разходки в цените на фондовия пазар “ през 1965 година, където за първи път се появява терминът „ ефикасен пазар “. „ Всички хрумвания се събираха, само че никой не ги беше събрал дружно “, споделя Фама.

Можете да мислите за EMH като финансов еквивалент на наблюденията на сър Франсис Галтън от 1907 година, извлечени от съревнование по отгатване на тежестта на волове на селски събор. Въпреки че нито един от към 800-те селяни не получи верния отговор, когато ги осредните, те бяха на място – феномен, който породи концепцията за „ мъдростта на тълпите “.

Това бързо се трансформира в доктрина в финансова академия, полагайки интелектуалната основа за това, което в този момент е мултитрилионна промишленост за пасивно вложение, фондове, които не вършат нищо, с изключение на да се пробват да имитират пазар толкоз на ниска цена, колкото допустимо. Но EMH незабавно беше подигран от възмутена капиталова промишленост. „ Най-приятни са инцидентните разходки в парка с приятна компания; на фондовия пазар, обаче, те може да отведат по рисков път “, се твърди в една реклама от Oppenheimer & Co от 1968 година С други думи, концепцията, че фондовият пазар е ефикасен, не беше просто неправилна, тя беше рискова.

Хипотезата за ефикасния пазар е просто „ модел “. Сигурно е неправилно до известна степен’

Не че на Фама му пукаше. В Чикаго той беше управителен от Мертън Милър - един от колосите на американската финансова академия и различен Нобелов лауреат. Мъртън стана модел на Фама за това по какъв начин да преподава, споделя той сред хапки. „ Той беше толкоз толерантен със студентите. Той ги преведе през процеса, само че ги накара да мислят, че са създали всичко сами. “

Въпреки това, някогашни студенти споделят, че Фама е бил доста по-енергичен преподавател от своя наставник. Той постоянно се озоваваше облян в пот в класната стая, отваряйки прозореца за чист въздух даже измежду зима. В днешно време Фама преподава единствено проучвателен курс на студенти в Чикаго.

Мнозина сами са се насладили на огромни кариери. Първите включват суперзвезди от финансовата академия като Майрън Скоулс, Фишър Блек, Майкъл Дженсън и Ричард Рол, както и практици като Анес от AQR и Рекс Синкфийлд и Дейвид Буут, създателите на Dimensional Fund Advisors, капиталова група на стойност 740 милиарда $, чиято тактиките са въодушевени от работата на Fama. Бизнес учебното заведение в Чикаго в този момент носи името Booth след подаяние от $300 милиона от някогашен студент на Fama и Fama седи в борда на DFA.

Милър умря през 2000 година , само че остава доста присъстващ в Fama's живот: неговата факултетна картина виси до тази на Фама в коридорите на университета. И в извънредно интелигентен поврат за украса на коридора на университета, картина на сътрудника на Фама и различен Нобелов лауреат Ричард Талер – водещ поведенчески икономист – виси на отсрещната стена.

Мнозина считат, че поведенческата стопанска система е антитеза на хипотезата за ефикасния пазар. Едната страна упорства, че мъдростта на тълпите значи, че пазарите действат дейно, до момента в който другата твърди, че лудостта на хората рутинно кара пазарите да надуват балони, които се срутват в пандемониум.

Fama упорства, че е по-нюансирано от това. „ Съгласни сме с емпиричните данни, само че не сме съгласни с интерпретацията “, споделя той. „ Когато хората ме питат какво мисля за поведенческата стопанска система, аз просто споделям, че цялата стопанска система е поведенческа просвета. Разликата е дали мислите, че държанието е ирационално или рационално. Самият Thaler сподели, че е „ съвсем изцяло склонен “ с Fama по отношение на последствията от EMH – че успеха над пазара е сложна – даже и да не е склонен с началната причина, че фондовите пазари са ефикасни.

Фама е изненадващо муден, когато би трябвало да отбрани делото на живота си, повтаряйки наблюдението на известния английски статистик Джордж Бокс, че всички модели са неверни, само че някои са потребни. Хипотезата за ефикасния пазар е просто „ модел “, акцентира Фама. „ Трябва да е неверно до известна степен. “

„ Въпросът е дали е ефикасно за вашата цел. И за съвсем всеки вложител, който познавам, отговорът на това е да. Те няма да съумеят да победят пазара, тъй че биха могли да се държат по този начин, като че ли цените са верни “, твърди той, до момента в който пилешката му обвивка към този момент е погълната дейно.

Десетилетия на данни по целия свят удостоверяват това. Последните данни на S&P Global, компания, която изготвя финансови бенчмаркове, демонстрират, че по-малко от 10 % от американските търговци на ресурси и под 20 % от английските са победили пазара през последното десетилетие. Числата са сходни на всички места по света и се утежняват колкото по-дълъг е срокът. Това е главната причина, заради която трилиони долари не престават да изтичат от обичайните, интензивно ръководени фондове в евтини, пасивно ръководени такива.

Fama има известни остри възгледи за капиталовата промишленост, като един път сподели шеговито „ Бих сравнил берачите на акции към астролозите, само че не желая да петня астролозите ”. Но десетилетия на разногласия със студенти, съперничещи си икономисти и орда от възмутени капиталови експерти наподобява са подкопали остротата на Fama. Когато задавам въпроса какво споделят феномените на фондовия пазар като Nvidia – чиято стойност скочи с повече от $2 трилиона през годината до юни, преди да спадне с съвсем $1 трилион през юли и по-късно да възвърне над $600 милиарда – споделят за успеваемостта на пазара, той остава неспокоен.

„ Светът се обзалага, че AI ще ръководи света и че Nvidia ще има съвсем монопол, само че кой в действителност знае? “ Фама споделя. „ Ефективните пазари са догадка. Това не е действителност. Със сигурност мога да пребивавам с такива неща. “

Хората са в този момент главно работим върху детайлите. Но е време за огромен скок напред

В последна сметка личната докторска дисертация на Фама разказва в детайли по какъв начин фондовите пазари са склонни към „ дебели опашки “: диви, статистически невероятни придвижвания. Професорът показва по какъв начин софтуерните акции също се развихриха в края на 90-те години, преди да се срутен, само че че главната причина - че интернет ще сътвори големи, извънредно печеливши нови компании - се оказа

Източник: ft.com