Как инвеститорите в корпоративни кредити определят цените на бъдещето
Авторът е сътрудник на FT
Данните за финансовите пазари са безкрайно завладяващи. Описвайки колективните очаквания, той отразява огледалото на нашите надежди и страхове. В момента обаче картината е объркана. Трудно е веднага да се съпостави случващото се в корпоративните облигации с перспективите, оценени на други пазари.
Всеобхватната пазарна история през изминалата година беше покачването и падането на очакванията около лихвените проценти на централната банка. Докато спекулациите за това какво ще се случи след това продължават, се очаква растежът в големите икономики да се забави, ако не и да спре. И въпреки постоянното нарастване на работните места и данните за заплатите, някои водещи икономически индикатори дават сигнали за рецесия.
Пазарите на акции, които описват очакваното и разнообразно бъдеще на хиляди компании, са оптимистични пред лицето на това . Доверието на инвеститорите в предстоящите намаления на лихвите може да е повишило общите оценки. И възходът и възходът на така наречените технологични акции от Великолепната седморка също тласка американския пазар нагоре на фона на надеждите за бума на изкуствения интелект. Но прогнозите за въздействието на AI създадоха истински победители и губещи, предричайки среда, осеяна с останки от творческо унищожение.
Междувременно корпоративните пазари разказват друга история. Притежателите на корпоративни облигации обикновено са скептична група, фокусирана върху рисковете от спад. Шегата, че корпоративните облигации са като акции, само без предимство, съдържа зародиш истина. И двамата могат да загубят всичко в случай на неизпълнение. Но докато възвръщаемостта на акционерите не е ограничена, най-добрият случай за притежателите на корпоративни облигации е навременното плащане на лихвата и връщане на главницата.
В резултат на това притежателите на корпоративни облигации са склонни да бъдат по-предпазливи. Така че е трудно веднага да се примири това, което се случва на този пазар с перспективите, оценени в другите. Днешното корпоративно кредитно ценообразуване може по-типично да се свързва с огрените от слънце възвишения на оживен растеж и корпоративна стабилност, отколкото с тъмните облаци, включени в други пазари.
Като компенсация за кредитния риск и ниската ликвидност притежателите на корпоративни облигации изискват по-висока доходност от предлаганите от държавни облигации със сравним срок. Размерът на допълнителната доходност – кредитният спред – има тенденция да се увеличава в очакване на по-нестабилна икономическа и корпоративна среда, което води до ниска относителна възвръщаемост. Днес спредовете се доближават до най-ниските си нива от 20 години.
Структурно диверсифицираните корпоративни облигации са склонни да компенсират свръхкомпенсациите на собствениците за кредитни загуби. Schroders изчислява, че притежателите на американски инвестиционен клас и високодоходни кредити се нуждаят съответно само от 0,3% и 2,2% от спреда, за да компенсират очакваните разходи през цикъла. Спредовете лесно преодоляват тези препятствия. Но те последователно ги освобождават поне през последните 25 години (което обяснява защо е трудно за инвеститорите да залагат срещу корпоративни облигации за дълги периоди). и облигационери напоследък. Но самата инфлация е благоприятна за кредитните показатели. Коефициентите на обслужване на дълга на САЩ са най-високи от повече от 40 години. Факторите, които стимулират подобряването на кредитоспособността обаче, наскоро се обърнаха. Тъй като старият дълг с нисък купон се рефинансира при прогресивно по-висока доходност, скоростта на промяна в разходите за обслужване на дълга сега значително засенчва бързо затихващия растеж на приходите.
Въпреки тази влошаваща се перспектива, не е трудно да се намерят разпределители на активи, които все още искат да държат корпоративни облигации. Мярката за оценка, която първо цитират обаче, е общата доходност, а не спредът. В сравнение с последните три десетилетия корпоративните печалби са значителни, подкрепени почти изцяло от по-високите държавни лихви. Инвеститорите най-накрая виждат реалистична възможност за блокиране на обща възвръщаемост, която отговаря на техните цели.
Теорията диктува инвеститорите да определят цени на корпоративните облигации, така че да им се плати за очакванията им за кредитни загуби и разходи за ликвидност спрямо - спрямо държавни облигации. Практиката показва, че те просто искат да им се плаща. Въпреки че историята подсказва, че това ще се случи, очакванията за свръхнатоварено творческо разрушение и намаляване на лихвените проценти на ниво рецесия, включени в други пазари, може би са твърде несъвместими с днешните оскъдни кредитни спредове, за да бъдат поддържани.
Освен че отразяват нашите очаквания за бъдещето, цените на финансовите пазари могат да го променят. По-тесните спредове, станали възможни благодарение на разпределението на инвеститорите, намалиха цената на кредита. На свой ред това облекчи финансовите условия и стимулира икономиката. Парадоксално, това затруднява централните банки бързо да намалят лихвените проценти, подкопавайки оценките на пазарите и в крайна сметка застрашавайки самата възвращаемост, която инвеститорите толкова искат да заключат.
