По-високо за по-дълъг живот на

Тази публикация е версия на място на нашия бюлетин Unhedged. Регистрирайте се тук, с цел да получавате бюлетина напряко във входящата ви поща всеки работен ден

Добро утро. Ryanair е покрай реализиране на задачите за цената на акциите и облагите, които биха довели до бонус от 100 милиона евро за нейния изпълнителен шеф, оповестява FT. Ако това се случи, това ще бъде едно от най-големите изплащания в европейската корпоративна история (деветцифреното годишно възнаграждение е малко по-често срещано в САЩ). Всеки път, когато видя сходни числа да се описват, се чудя какви са тласъците на изпълнителните шефове, които стават династично богати. След като един началник има доста стотици милиони, а освен десетки милиони, по какъв начин това трансформира апетита им за риск? Способността им да виждат себе си и другите в вярна вероятност? Никога не съм виждал нищо написано за това. Ще ми е любопитно да чуя вашите мисли: [email protected].

По-високо за по-дълго е мъртво; живейте по-високо за по-дълго

От публикация в FT, озаглавена „ Инвеститорите се отхвърлят от концепцията, че лихвените проценти ще останат „ по-високи за по-дълго “ “:

„ По-високо за по-дълго е мъртво “, сподели Кристина Хупър, основен пълководец на световните пазари в Invesco. „ Пауъл написа епитафията [тази седмица]. “

Неотдавна, при започване на ноември, пазарите се подготвяха за нескончаем интервал на нараснали разноски за заеми, до момента в който централните банки продължаваха борбата си за усмиряване на инфлацията.

През последните седмици признаците за изстудяване на стопанската система и по-меките данни за растежа на цените помогнаха за облекчение на тези опасения - покачване на облигационните и фондовите пазари. Но деликатно следените прогнози на Фед за „ точкова графика “ в сряда бяха възприети от мнозина като най-официалният знак до момента, че „ по-високото за по-дълго “ е завършило.

Отбелязахме повече от един път в това пространство, че триумфализмът на пика на скоростта носи своите опасности. Мнението, че Фед ще понижи лихвените проценти четири пъти или повече през идната година и растежът ще остане позитивен, се трансформира в пренаселена договорка (в WSJ Джеймс Макинтош е написал прекрасен доклад за това какъв брой претъпкан). Но даже да приемем, че консенсусната позиция за политиката на Фед и краткосрочния напредък са на път, това е добър миг да си напомним, че дебатът за траекторията на лихвените проценти постоянно е бил единствено частично по отношение на инфлацията и централната банка. Ставаше дума и за това дали 40-годишният бичи пазар на лихвените проценти, който стартира през 1981 година, е към своя край заради аргументи, които нямат нищо общо с шоковете от пандемията - аргументи, вариращи от демографските (промяна в салдото на спестяващите и вложителите ), към фискалната (разширяващи се дефицити) и геополитическата (деглобализация). Писали сме по този въпрос тук, тук и тук.

Въпреки че сме очевидци на спад на доходността на 10-годишните държавни облигации с към процентен пункт от върховете си през октомври, те остават със 150 базисни пункта по-високи от междинните през пост-GFC, ерата преди пандемията. И не забравяйте, че скорошното повишаване на дългите лихви в никакъв случай не е било безапелационно обяснено от тигровата политика на Фед; дълготрайните инфлационни упования, колкото и да са измерени, постоянно са оставали под надзор.

Ако дългите лихви се върнат към равнищата преди GFC и действителните лихви останат позитивни, последствията за фискалната политика и оценките на активите ще бъдат обилни. Това е сюжетът „ по-високо за по-дълго “, за който би трябвало да се замислят дълготрайните вложители и става въпрос за освен това от Фед.

Странният случай на ETF с покрити колове

Миналата седмица писахме за това по какъв начин променливостта на капитала е необичайно ниска спрямо променливостта на лихвите. Едно пояснение, което няколко специалисти ни предложиха, беше известността на „ тактиките за повишение на доходността “, по-специално продажбата на покрити диалози. Това е дългогодишна тактика за приходи, при която вложителите продават прът варианти против акции, които имат. Идеята е, че до момента в който акциите ще бъдат „ изтеглени “, в случай че цените им се покачат над страйк цените на вариантите, наградата, извоювана от продажбата на вариантите, обезпечава приход и известна отбрана от спад, в случай че цените на акциите паднат.

Широко публикуваната продажба на позвънявания за приход потиска цените на вариантите, а с тях и основаните на варианти ограничения за подразбираща се колебливост на капитала, като да вземем за пример показателя Vix.

Също предходната седмица нашият сътрудник Уил Шмит написа добра публикация за растящата известност на покритите прът ETF, които са интензивно ръководени артикули, които обезпечават елементарен, данъчно ефикасен и ликвиден достъп до тактиката. Фондовете привлякоха активи на стойност 26 милиарда $ през тази година, като общата сума доближи 59 милиарда $.

Не е изненадващо, че тактиката се показа добре през 2022 година, когато акциите падаха. Когато акциите се намалят, наградите за прът се равняват на безвъзмездни пари. И защото обхванатите тактики за позвънявания са склонни да се концентрират върху акции с висока рентабилност от дивиденти, покритите позвънявания фондове може да са били под тежестта на огромните софтуерни акции, които се показаха по-слабо тази година. И е естествено, че превъзходството притегли инвеститорски потоци.

Това, което е изненадващо, даже необичайно, е, че потоците продължиха през 2023 година, когато покачващите се цени на акциите означаваха, че прът вариантите влизат в парите, създавайки закъснение на продуктивността на покритите прът фондове и в това време възходящи действителната рентабилност на облигациите създаваше привлекателни различни източници на приходи. Ето диаграма на общата възвръщаемост (т.е. с включени дивиденти) на S&P 500 и JPMorgan Equity Premium Income, най-големият от покритите прът ETF (текуща рентабилност 9 процента):

Покрити тактики за прът, за дълъг интервал от време, е евентуално да се показват по-слабо от тактиките за пазаруване и задържане, даже когато се показват по-добре на пазари надолу. На възходящите пазари акциите, които са „ изтеглени “ в покрито прът портфолио, би трябвало да бъдат изкупени назад, създавайки скъпоструващо отдръпване. Стратегията има смисъл единствено за вложители, които слагат награда върху настоящия приход, или тези, които считат, че пазарите евентуално ще се движат встрани. Така че за какво тактиката би трябвало да стане още по-популярна в година, когато други благоприятни условия за приходи се развъждат и акциите се повишават?

Може би това е просто доказателство, че тактиките имат инерция - те могат да поемат личен живот, каквито и да са основите. И може би все по-голям брой вложители желаят тактики за приходи, които не идват с лихвения риск, който идва с облигациите.

Попитах един от обичаните ни специалисти по финансови варианти, Нитин Саксена от Bank of America, за това. Той също е малко заинтригуван:

Имаше доста чесане по главата към възходящата известност на тактиките за увеличение на доходите/доходите. Ако неустойчивостта не е нищо повече от рискована форма на рентабилност, за какво да продаваме варианти за рентабилност, когато доходността на паричния пазар е толкоз висока?

Най-добрият отговор, който чуваме, е, че просто има ненаситна жадност за рентабилност през днешния ден и доста от тези тактики съзнателно оферират извънредно високи приходи от дивиденти от порядъка на 10 % или повече. Дори сме осведомени с образци, при които тактика с по-ниска възвръщаемост, само че по-висок приход от дивиденти е по-популярна от сходна тактика с по-висока обща възвръщаемост, само че по-ниска рентабилност.

Това припомня на модел, който ние също се следи при компании за развиване на бизнеса: вложители, които се интересуват повече от безспорните облаги, в сравнение с от общата възвръщаемост. Изглежда като пазарна неефективност, само че не е ясно дали може да се употребява.

Едно положително четиво

Джеймс Бенет за нелиберализма в New York Times.

FT Unhedged подкаст

Не можете да получите задоволително Unhedged? Слушайте нашия нов подкаст, воден от Ethan Wu и Katie Martin, за 15-минутно гмуркане в най-новите пазарни новини и финансови заглавия, два пъти седмично. Вижте последните издания на бюлетина тук.

Препоръчани бюлетини за вас

Swamp Notes — Експерт просветление за пресечната точка на парите и властта в политиката на Съединени американски щати. Регистрирайте се тук

Крис Джайлс за централните банки – Вашето главно управление за парите, лихвените проценти, инфлацията и какво мислят централните банки. Регистрирайте се тук