Уорън Бъфет: Най-богатият индексатор в света

Тази статия е версия на място на нашия бюлетин Unhedged. Премиум абонатите могат да се регистрират тук, за да получават бюлетина всеки делничен ден. Стандартните абонати могат да надстроят до Premium тук или да разгледат всички бюлетини на FT

Добро утро. Фондовият пазар имаше хубав малък тридневен цикъл и изглежда, че „пазарът на труда определено се охлажда и инфлацията със сигурност ще го последва“ разказът се наложи. Малко съм скептичен, както отбелязах във вчерашното писмо, но все пак съм журналист. Ако някои нежурналисти имат мисли, моля, изпратете ги заедно: [email protected].

Важен ли е Бъфет?

Eric Platt, заедно с достойни сътрудници Eva Xiao, Patrick Mathurin, Ian Smith и Myles McCormick, продуцираха страхотна поредица за бъдещето на Berkshire Hathaway без Уорън Бъфет. Прочети го! Пълен е с изненади и прозрения.

Един от водещите въпроси в поредицата на Ерик е „кой може да последва това, което Бъфет е постигнал в Berkshire?“ Но този въпрос - добър - повдига различен за мен. „Защо има значение, от чисто финансова гледна точка, какво се случва с Berkshire след Бъфет?“

Критичното нещо, което трябва да запомните, когато говорим за Berkshire днес, е следното:

В продължение на 21 години възвръщаемостта на S&P и Berkshire е почти идентична. На годишна база представянето им е пет базисни пункта (S&P има безсмислено малко предимство). Да, ако се върнете по-назад, Berkshire смазва индекса, но е трудно да се види уместността на това днес, като се има предвид колко се е променила компанията. Двадесет години са достатъчно време за оценка на инвестиционна стратегия. В края на краищата той е толкова дълъг, колкото и ефективният инвестиционен хоризонт на средния човек (времето от момента, в който имат значителни суми за инвестиране, до момента, в който се пенсионират). Резултатите наистина са налице. Berkshire произвежда възвръщаемост точно като тази на американския индекс с голяма капитализация (това важи и за пет и 10 години).

И ние знаем почти със сигурност защо е така, както твърдях през февруари: тъй като Berkshire е толкова голям и диверсифициран конгломерат, би било странно, ако направи нещо друго, освен да прегърне индекса. В годините, когато Бъфет се представяше по-добре, той имаше пазарна капитализация от $100 милиарда или по-малко и представляваше по-малка част от S&P. Сега той е 900 милиарда долара и представлява около 2 процента от индекса.

Има един очевиден отговор на този въпрос, но той е проблематичен. Berkshire има по-ниска волатилност (бета) от пазара (някъде около .7 до .8, където пазарната волатилност е 1). Така че на теория бихте могли да увеличите инвестицията си в Berkshire и да направите по-добра дългосрочна възвръщаемост от S&P, ако сте един от хората, които смятат, че бета е добра мярка за риск. Проблемът е, че Уорън Бъфет не е от тези хора. Бъфет казва - правилно - че за истинските дългосрочни инвеститори нестабилността е добро нещо, а не риск, защото предоставя възможности за покупка и продажба на изгодни цени. По тази логика и тъй като Berkshire е активен купувач на собствените си акции, Buffett би трябвало да желае бета версията на Berkshire да е по-висока. Това не е шега; той наистина трябва. Може би го прави.

Истинският риск е рискът от постоянна загуба, казва Бъфет. И той каза, че в този смисъл Berkshire вероятно е малко по-малко рисков от S&P. Но не е ясно (за мен така или иначе) какво точно има предвид с това, като се има предвид, че S&P е диверсифициран индекс, в който растящите компании автоматично влизат и намаляващите компании автоматично напускат. Къде е рискът от постоянна загуба в това?

Някой може да твърди, че по време на криза Berkshire пада с по-малко от индекса и че следователно е по-малко вероятно неговите инвеститори да се паникьосат и да продадат на грешно време. Това, разбира се, е най-добрият и най-разпространеният начин за създаване на постоянни инвестиционни загуби (доколкото ми е известно Бъфет не е изтъквал този аргумент, но може и да го е направил; звучи доста Бъфети).

Съдейки по опита от голямата финансова криза обаче, това не е особено вярно. Спадът на цената на Berkshire от върха до най-ниското ниво през 2007-2008 г. беше само малко по-малък от този на S&P. Да, през четиригодишния период с пазарно дъно в централната си точка (март 2007 г. до март 2011 г.), Berkshire се представи с месестите 15 процентни пункта общо. Но най-важното е, че този значителен период на безопасност не подобри дългосрочната възвръщаемост. През 10-годишния период с глобалната финансова криза в центъра, Berkshire се представи по-слабо с около 50 базисни пункта годишно.

Има друг проблем с аргумента, че Berkshire произвежда превъзходна възвръщаемост, коригирана спрямо променливостта. Компанията може да има ниска волатилност в малка или голяма част поради Бъфет, който създава магическа аура на мъдрост и стабилност около акциите. Бъфет е най-великият човек за връзки с обществеността в историята на финансите. (Направете този мисловен експеримент: представете си конгломерат, контролиращ същата империя от компании като Berkshire, включително в особено непопулярни индустрии като енергетика, застраховане и банкиране; можете ли да си представите компанията да се радва на същата доза добра воля сред инвеститорите и обществеността като Berkshire , ако компанията се управлява от някой друг освен стария чичо Уорън? След Бъфет не би било никак изненадващо да видим бета-версията на Berkshire да се покачва.

В тестето на биковете на Berkshire обаче остава една интересна карта: оценка. Ако случаят е така, че S&P е в крак с Berkshire, защото е станал по-скъп спрямо основите, тогава има причина да се мисли, че средното връщане ще доведе до продължително изпреварване на Berkshire. В този случай появата на паритет на производителността с индекса е нещо като илюзия, вероятно създадена от нарастващата ирационална популярност на акциите на Big Tech (различни от Apple или разбира се). При оценката цена/печалба обаче това не се е случило. Разликата между двете се движи, но не чак толкова:

Бъфет обаче не обича да мисли за стойността по отношение на печалбата на акция, тъй като печалбите и загубите от инвестиции и застраховки бизнесът прави тези числа толкова нестабилни от година на година. Той предпочита, или поне някога е предпочитал, балансовата стойност на акция. А през последните 21 години балансовата стойност на акция се е увеличила до 11 процента годишно в Berkshire, в сравнение с 6 процента за S&P. Защо това не се е превърнало в превъзходство от Berkshire? Тъй като съотношението цена/счетоводна стойност на S&P се е повишило рязко, докато това на Berkshire е доста стабилно:

Проблемът с този аргумент обаче е смесването на индустрията. През последните години S&P се насочи към индустрии с висока цена/книга и висок марж на печалба, като например технологиите. Berkshire е запазил голяма част от фокуса си върху ниската цена/книга, енергията с нисък марж, промишлеността и финансите. Да се твърди, че собственият капитал на Berkshire е станал подценен спрямо индекса, би изисквало дълбоко гмуркане в променящия се индустриален микс и на двете (може би някой читател е направил такова?).

Можем отново да трансформираме въпроса от „на кого му пука какво ще се случи след Бъфет?“ до „какво могат да направят наследниците на Бъфет, за да превърнат Berkshire в нещо различно от индекс, без да унищожават неговата идентичност и етос?“ Още няколко мисли за това утре.

Един добър външен вид

Обобщение на Met gala!

FT Unhedged подкаст

Не можете да се наситите на Unhedged? Слушайте нашия нов подкаст за 15-минутно гмуркане в най-новите пазарни новини и финансови заглавия, два пъти седмично. Вижте последните издания на бюлетина тук.