Частният кредит е дори по-голям, отколкото си мислите

Частният заем към този момент е толкоз огромен, че МВФ посвети цяла глава в последния си отчет за световната финансова непоклатимост на неговия „ напредък и опасности “. Но JPMorgan твърди, че даже МВФ подценява същинския размер на промишлеността.

Както Алекс написа през вчерашния ден, пазарът на необятно синдикирани заеми си върна прочут пазарен дял в последно време, само че частният заем остава един от най-горещите класове активи там.

МВФ прави оценка размера на световната частна кредитна промишленост на малко над 2 трилиона $, по-голямата част от които е в Съединени американски щати, съперничейки на пазарите на заеми с висока рентабилност и ливъридж. Нашите другари в подкаста Unhedged разискаха главата за частния заем на GFSR предходната седмица.

Въпреки това, с помощта на създателя на Marathon, трансформирал се в афиш на LinkedIn, Брус Ричардс, FT Alphaville погледна със забавяне отчет на JPMorgan от по-рано този месец, който слага същинския размер на над $3 трилиона. Или $3,14 трилиона , с цел да бъдем точни.

Това е по този начин, тъй като Preqin — главният източник на данни за частни кредитни фондове — явно не регистрира фирмите за развиване на бизнеса и не регистрира ливъридж. Акцентът на JPMorgan по-долу:

Колко огромен в действителност е класът частни кредитни активи? Естествено отговорът на този въпрос зависи от вашето определение за това какво съставлява „ частен заем “. Ако желаете да включите всички небанкови заеми за частния бранш, тогава ще получите цифра, която е в действителност доста огромна! постоянно цитираните данни за размера на пазара идват от Preqin, която поддържа времеви редове от 2000 година Последната оценка на Preqin, основана на данни до 23 юни, възлиза на 1,71 трилиона $ в международен мащаб, като 1,08 трилиона $ от тях се намират в Северна Америка.

Тези числа обаче не са цялата история. Първо, почти 30% от световните и северноамериканските общи суми са формирани от „ изсъхнал прахуляк “ , т.е. неусвоени финансови отговорности. Въпреки че тези задължения могат да се употребяват за финансиране на бъдещи заеми, има съображение тази сума да се изключи от общата сума и да се концентрира само върху вложени активи, които възлизат надлежно на $1,21 трилиона и $760 милиарда.

На този фронт, Стойността на вложените активи, която Preqin регистрира, се прави на чиста база , т.е. след изваждане на сумата на всяко външно финансиране. Например, в случай че частен кредитен фонд има заем от 150 милиона $, финансиран от 100 милиона $ инвеститорски капитал и 50 милиона $ външен ливъридж, това ще се регистрира като 100 милиона $ активи, в случай че приемем, че заемът е оценен по номинална стойност. Въпреки че този метод е потребен за пресмятане на възвръщаемостта на фонда, това значи, че количеството неизплатени частни кредитни заеми ще бъде занижено, в случай че се одобри, че някои фондове употребяват ливъридж. Вярваме, че ливъриджът се употребява по-широко от американските частни кредитни фондове, в сравнение с от европейските фондове, и че 1-2 пъти е типично.

Накрая, цифрите на Preqin обгръщат единствено смесени фондове от затворен вид. Това значи, че не са включени настрана ръководени сметки, дружно с отворени, вечнозелени и листвани фондове. По-конкретно считаме, че наборът от данни на Preqin показва незадоволително размера на BDC , една от областите с най-бърз напредък в частния кредитен пейзаж. BDC или компании за бизнес развиване са основани, с цел да дават финансиране на дребни и междинни пазарни предприятия. Те нормално се ръководят от външен управител и, сходно на REIT, разпределят по-голямата част от облагите си на акционерите. Важно е, че ливъриджът е стеснен до 2x, само че множеството BDC работят с 0,8-1,2x ливъридж.

Приемайки приблизително едно завъртане на ливъридж и включвайки изсъхнал прахуляк, само че изключвайки към $133 милиарда от междинния пазар CLOs, ето какво измисли JPMorgan:

Тази последна цифра има ли значение за някого с изключение на за финансовите публицисти, които постоянно избират да цитират по-голямото, по-страшно число за размера на пазара? Добре ... един тип?

Да, към този момент знаехме, че частният заем е огромен, става все по-голям и пораства в международен мащаб — въпреки и от по-ниска база отвън Съединени американски щати — и изисква деликатно разглеждане поради неговата неяснота и разширение. Подобно на FT Alphaville, МВФ наподобява скептично надъхан към аргумента, че частният заем в действителност е систематичен риск, отбелязвайки, че заемите се финансират от заключен капитал, относително непретенциозен ливъридж и лимитирана взаимосвързаност с останалите финансови пазари.

Но МВФ обръща внимание и на размера на пазара и отбелязва, че систематичният риск може да се усили, в случай че растежът продължи със настоящия си ритъм.

От главата на GFRP за частния заем, с акцента на МВФ по-долу:

Уязвимостите на кредитополучателите могат да генерират огромни, непредвидени загуби при спад. Частният заем нормално е с плаваща рента и обслужва относително дребни кредитополучатели с висок ливъридж. Такива кредитополучатели биха могли да се сблъскат с възходящи разноски за финансиране и да се показват зле при спад, изключително при сюжет на стагфлация, което може да докара до повишаване на неизпълненията и съответния скок в разноските за финансиране.

Тези кредитни загуби биха могли да основат обилни финансови загуби за някои крайни вложители. Някои застрахователни и пенсионни компании доста разшириха своите вложения в частни заеми и други неликвидни вложения. Без по-добро прозрение в представянето на базовите заеми, тези компании и техните регулатори биха могли да бъдат хванати неосъзнати от трагична преоценка на кредитните опасности в целия клас активи.

Въпреки че понастоящем са ниски, ликвидните опасности могат да се покачат с повишаването на фондовете на дребно. По-голямата част от частните кредитни фондове съставляват дребен риск от смяна на падежа, само че растежът на полуликвидните фондове може да се усили преимущества на първия ход и вдишване на опасности.

Множество равнища на ливъридж основават опасения за взаимосвързаността. Ливъриджът, употребен от частни кредитни фондове, нормално е стеснен, само че веригата на цената на частния заем е комплицирана мрежа, която включва играчи с ливъридж, вариращи от кредитополучатели до средства за крайни вложители. Фондовете, които употребяват единствено скромни количества ливъридж, към момента могат да се сблъскат със обилни финансови претенции при сюжет на спад, с евентуално предаване към техните снабдители на ливъридж. Такъв сюжет може също по този начин да принуди цялата мрежа по едно и също време да понижи експозициите, предизвиквайки разпространяване на други пазари и стопанската система като цяло.

Несигурността по отношение на оценките може да докара до загуба на доверие в класа активи. Частният кредитен бранш няма нито разкриване на цените, нито контролен контрол, който да улесни мониторинга на успеваемостта на активите, и непрозрачността на компаниите заеми вършат бърза оценка на евентуалните загуби предизвикателство за външни лица. Мениджърите на фондове могат да бъдат подтиквани да забавят реализирането на загубите, до момента в който набират нови средства и събират такси за осъществяване въз основа на съществуващите си записи. При отрицателен сюжет неналичието на бистрота на класа активи може да докара до отсрочено осъществяване на загубите, последвано от скок в неизпълненията. Произтичащите промени в допусканията за моделиране, които ръководят оценките, също могат да причинят трагични понижения.

Рисковете за финансовата непоклатимост могат да произтичат и от взаимовръзки с други сегменти на финансовия бранш. Основните претенденти за риск са субекти с изключително висока експозиция към частни кредитни пазари, като да вземем за пример повлияни застрахователи от компании за дялово вложение и избрани групи пенсионни фондове. Активите на застрахователи, повлияни от частния капитал, набъбнаха доста през последните години, като тези субекти имат доста по-голяма експозиция към по-малко ликвидни вложения, в сравнение с други застрахователи. Ограниченията на данните затрудняват надзорните органи да оценят експозициите в сегментите на финансовия бранш и да оценят евентуалните странични резултати.

Увеличаването на присъединяване на дребно в частните кредитни пазари поражда опасения по отношение на държанието. Предвид профилирания темперамент на класа активи, включените опасности може да бъдат показани неправилно. Инвеститорите на дребно може да не схващат изцяло капиталовите опасности или рестриктивните мерки върху противоположното изкупуване от неликвиден клас активи.

Ако промишленост от $2 трилиона си коства да бъде прегледана деликатно, само че евентуално към момента не е рискова, какво да кажем за $3 трилиона промишленост? 4 трилиона $?